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【见闻问答】私募EB为何突然火爆？ 关于这一增收“利器”你需要知道这些
泉源：《华尔街见闻》 | 作者：刘怡心 | 时间：2016-11-08 | 0
随着羁系部分逐渐收紧政策，资产荒愈发严重，在这样的配景下，私募EB迅速崛起。
私募EB之以是备受追捧，一方面它对刊行人无评级要求，且能让股东“悄无声息”地减持股票，另一方面，对投资者而言，业内人士以为，投资私募EB不但可以获得稳固的利息收益，还能够获得价钱远低于可转债和公募EB的换股权，这恰恰是固收投资者获得逾额收益的有限手段之一。
21世纪经济报道援引WIND数据统计称，阻止10月18日，近两年以来刊行的EB已达616.78亿元，而其中私募EB的规模就高达451.78亿元，占所有EB份额的73.25%。另据上交所和深交所平台披露，阻止10月24日，有31只私募EB待刊行，共计409亿元。
为何迩来私募EB突然火爆？为了回覆这个问题，我们首先要先相识私募EB事实是何物？
1、私募EB是什么？
私募EB是以非果真方法刊行的可交流债券（Exchangeable Bond/EB）�？山涣髡侵干鲜泄竟啥械摹⒃谝欢ㄏ奁谀谝谰菰级ㄌ跫梢越涣鞒筛霉啥钟械纳鲜泄竟善钡墓菊�。
可交流债券实质上是内嵌买入期权的含权债券，与一样平常债券的实质区别体现在内含换股条款。若投资者选择换股，则刊行人可完成股票减持；若投资者选择回售，或刊行人选择赎回，则刊行人完成了低息融资。[1][2]
（图片来自海通证券研报）
详细来看，可交流债券与一样平常债券的主要区别在于条款设计，即在换股条款、赎回条款、回售条款以及下修条款。
换股条款方面，换股价钱通常高于标的股票的目今价钱，换股价钱越低，标的股票价钱越容易抵达目的价位，生效时间越短，投资者越早能够选择换股。
赎回条款方面，触发赎回条款的标的股票价钱基本上确定了该债券的最大收益区间，该价钱相关于换股价钱的溢价率越高，投资者的最大收益越大；执行赎回时债券价钱越高，投资者赚钱空间越大。该条款意在�；た腥死�。
与赎回条款相对应的回售条款意在�；ね蹲收呃�，在股价远远低于换股价钱时触发。若刊行人不接受回售，则触发下修条款。
下修条款意味着在股价在一定水平上缺乏换股价钱时，刊行人有权向下修正换股价钱。若执行下修条款，将有利于持有该债券的投资者。
别的，可交流债券与可转换债券也保存一定水平的区别。
可交流债券的刊行人是上市公司股东，而可转换债券的刊行人必需是上市公司自己；
可交流债的换股对上市公司的总股本并无影响，是债券与股东持股的交流，而可转换债券的换股将增添上市公司的总股本，是将债券转换为新增股本。[2]
2、私募EB与公募EB有何区别？
凭证刊行方法的差别，可交流债又可以分为公募EB和私募EB。相比公募EB，私募EB的主要特征在于对刊行人无评级要求，也无盈利和净资产要求，适用羁系规则也有差别。
从流动性来看，私募EB流动性远缺乏公募EB。私募EB仅能够在沪深生意所和机构间私募产品报价与效劳系统上市，其流通转让也仅限于沪深生意所综合协议生意平台、上交所牢靠收益证券综合电子平台以及机构间私募产品报价与效劳系统之间，且持有者在200人以下。
[1][2]
3、现在的私募EB市场有何特点？
从刊行规模和价钱来看，存量规模高于公募EB（165 亿元）以及可转换债券（345 亿元）；三季度刊行量大增，以267亿元的总规模创下历史新高，单只规模增添，但缺乏公募EB。别的，刊行人续刊行为较为普遍。
从刊行人角度来看，现在私募EB多由民企和大股东刊行，与国企相比票息更高，也有12%由二股东刊行，第三和第四股东各刊行过一只；大都无评级，以质押担保增信，约30%的私募EB则增添不可作废的连带责任担保。
从上市所在来看，在深交所上市的占58%，上交所上市的为25%，其余17%则在机构间私募产品报价与效劳系统上市。
从私募EB自己来看，票息区间在1%~10%，总体而言票息呈下行趋势，一季度平均票息为6.25%，三季度则跌至3.85%；限期大多在2年或3年，划分占38%和46%；换股期多在6个月后，少量在12个月之后，但也有在30个月后的；换股溢价率差别显著，初始换股溢价率区间在-10%~93%浮动。[1]
4、刊行人为何刊行私募EB？
刊行私募EB的需求包括减持套现、低本钱融资、股权调解、股东避税、盘活存量、并购换股以及市值治理。[3][4][6]
详细来看，与大宗生意减持相比，通过刊行私募EB实现减持套现不受证监会18号文（大股东及董监高在6个月内不得减持）限制，能够变相实现提前减持的资金接纳，并且不影响公司形象。出于此目的刊行的私募EB通常为偏股型，一样平常来说票面利率较低，折价或低溢价刊行，换股期前下修条款也是主要特点。详细特点如下图所示：
（图片来自光大证券研报）
与股票质押融资相比，通过刊行私募EB的融资本钱较低、质押率较高，限期也更长。刊行目的为低息融资的私募EB通常为偏债型，一样平常来说票息利率较高，高溢价刊行，换股期前赎回条款也是主要特点之一。详细特点如下图所示：
（图片来自光大证券研报）
海通证券姜超等指出，投资者应凭证刊行人的需求关注响应指标，关于偏股型的私募EB，应中选择正股资质优良、股价仍有上行空间、质押担保比例较高、下修条款较松甚至有自动下修条款的特征的券种；关于偏债型的私募EB，投资者应中选择信用危害低和回售期长的券种。[1]
（图片来自海通证券研报）
以私募EB替换员工持股妄想，能够实现股权调解，关于股东来说还能够实现避税的功效；通过刊行私募EB能够增添存量股的流通性，使上市公司价值重估；收购方股东向出售方刊行私募EB，以股票支付给出售方，实现两家公司相互交流股票；股东通过低位买入，再刊行EB高位减持实现套利，同时不影响股东的控股职位。
别的，现在还泛起了“低价定增+高价减持”的新玩法。详细而言，刊行人以较低的价钱加入标的股票的前期定增，之后则将增持的股份作为质押并溢价刊行私募EB，增进投资者换股，最终获得换股价与定增价之间的差价收益。[3]
5、私募EB投资中面临哪些危害？
私募EB投资面临的危害主要包括流动性危害、信用危害和执法合规危害。
（1）流动性危害
流动性危害是主要危害。中信建投黄文涛指出，在投资私募EB之前要对自身的持有限期有一个理性的判断，使私募EB的持有久期与自身的现金流动状态相匹配。理论上私募EB可以在沪深生意所固收平台以及私募报价系统上举行转让，现实上若无赎回、回售或换股状态的泛起，基本上会持有到期。关于流动性要求相对较高的企业要审慎提防投资私募EB可能带来的流动性危害。
（2）信用危害
只管私募EB的刊行人无需举行信用评级，且刊行人的资质狼籍不齐，但羁系要求其接纳股票举行质押担保，现在来看，担保笼罩的比例较大，与通俗债权违约可能导致的本息全无的状态差别，私募EB至少可以获得相对应的正股股权作为对价。
但当违约爆发时，若是初始换股价钱设定较量高，标的股票价钱通常大幅度低于换股价钱，纵然以正股股权作为对价送还，投资者仍然会遭受较大的损失。从现在的市场来看，私募EB尚未泛起违约的事务爆发�；莆奶翁逑�，关于信用危害的提防和识别，除了参考刊行人的财务质量以外，更为要害的是要看其股票的质押水平是否足够富足。
（3）执法合规危害
关于风控严酷的机构投资者而言，投资历程种可能面临执法合规危害。
条款陷阱同样值得小心。凭证票面利率和初始换股溢价率的差别，私募EB可分为偏股型和偏债型，通常来说偏股型的票面利率不高，初始换股溢价率相对较高，偏债型则反之。而市场上尚有部分产品票面利率与初始换股溢价率均处于低位，股性不强，作为债券投资收益率又偏低，往往成为私募EB中投资的鸡肋，甚至有产品会泛起股的攻击性和债的底部厚度均低于同类产品的状态泛起，对投资者而言组成条款陷阱。[2]
6、私募EB市场未来市场远景怎样？
要看清这一市场未来的形势，需要厘清私募EB“火热”的缘故原由。
2015年以来，证监会在上市公司大股东减持方面的羁系趋紧。去年7月8日，证监会通告要求克日起6个月内上市公司控股股东和持股5%以上的股东及董事、监事、高级治理职员不得通过二级市场减持本公司股份。今年头，证监会划定1月9日起，上市公司大股东在三月内通过二级市场减持股份数不凌驾总股本的1%。
并且大宗生意减持容易对公司形象造成负面影响，而私募EB能够实现“悄无声息”的减持，也属于被动减持，不受证监会文件的限制，因此私募EB市场在2015年以来得以扩张。[3]
别的，如前所述，由于羁系上相对宽松，对刊行人的净资产和营利方面无特殊要求，也无评级要求，并且从融资利率基本低于股权质押和质押式回购利率，因此能够知足信用较差、融资难机构的需求。
因此，在未来上述因素将继续影响私募EB市场。中信建投黄文涛预计，思量到现在中小企业融资难，预计羁系部分不会收紧对私募EB的羁系政策，且股市可能难逃低迷，未来供应端将继续维持现有供应速率。
再来看需求端。关于投资者而言，因私募EB内含换股条款，且最近推出的初始换股溢价率显著提高，纵然票面利率相对较低也能够接受；在难以获得高收益的情形下，私募EB能够提供可靠甚至逾额收益，自然能够获得投资者的青睐。
值得注重的是，因羁系收紧推动，大都基金公司、券商资金、银行包管资金纷纷进入私募EB市场，在关注增多的情形下，私募基金还通过私募EB绕过锁按期举行减持。[5]
别的，在一定水平上公募EB与私募EB保存替换效应，由于今年公募EB刊行量较去年有所下滑，并且未来公募EB的羁系条件严于私募EB，投资者对私募EB的需求将获得提振。
总体而言，只管现在来看私募EB的刊行量大增，但其存量占比尚缺乏整个信用债市场的0.2%，未来仍有很大提升空间。[2]
参考资料：
[1]海通证券，姜超、周霞、张卿云，《供需两旺，可适当关注——私募EB周全剖析》
[2]中信建投，黄文涛，《小品种、大收益——私募EB 投资价值剖析》
[3]华创证券，汤雅文，《缺资产时代，需求创立供应——私募EB产品模式探讨》
[4]光大证券，张旭、王海波、王维维，《私募EB：刊行人都想干嘛》
[5]中信证券，显着、胡玉峰，《私募EB市场的现状与演变趋势——规模井喷个券差别化是要害点》
[6]明星私募网，《关于私募EB 你需要知道的事》
原文链接：http://wallstreetcn.com/node/271628